Le marché hôtelier d'Hawaï, autrefois contraint par une disponibilité limitée, fait désormais face à un décalage de prix qui a ralenti les transactions. Selon une analyse récente, acheteurs et vendeurs sont coincés entre une attente de rendement de cinq et sept pour cent, laissant environ deux points d'écart qui ont abouti à une stagnation plutôt qu'à une détresse.
Le bassin d'acheteurs s'est déplacé vers les extrêmes : les investisseurs indépendants et les family offices sont actifs, tandis que le capital institutionnel, en particulier les REIT cotées en bourse, s'est retiré. C'est une tendance nationale, car de nombreuses REIT ont connu des baisses significatives du cours de leurs actions, limitant leur capacité à lever des capitaux. Comme le note Mark D. Bratton de The Bratton Team chez Colliers International Hawaii, les investisseurs en bourse pourraient préférer des alternatives comme Nvidia, mais les propriétaires-exploitants souscrivent les hôtels comme une entreprise qu'ils comprennent.
Des transactions récentes illustrent cette fourchette. Le PACIFIC 19 Kona, anciennement le Kona Seaside Hotel, a été acquis par Nine Brains, une société basée à Santa Monica soutenue par des investisseurs individuels et des family offices. En revanche, Host Hotels a acquis le Turtle Bay Resort et l'a repositionné sous l'enseigne Ritz-Carlton. Les deux acheteurs ont modifié les plans d'affaires, arrivant des extrémités opposées du marché des capitaux.
L'écart de prix n'est pas irrationnel ; il reflète le coût de la dette. Avec des coûts d'emprunt autour de six pour cent et demi, un rendement de sept pour cent offre une marge modeste, tandis que cinq pour cent entraîne un effet de levier négatif. Les acheteurs ne sont pas disposés à accepter un effet de levier négatif, alors ils attendent de meilleures conditions. La plupart des acquisitions ne sont pas souscrites sur la base d'un effet de levier au jour un, mais plutôt sur une position future qu'ils ont l'intention de créer.
Les exigences de fonds propres à Hawaï sont significativement plus élevées que les vingt à trente pour cent conventionnels. Le plancher pratique est de trente pour cent, avec trente à cinquante pour cent courants. À cinquante pour cent d'apport, les prêteurs offrent de meilleures conditions car leur exposition est plus faible. Les acheteurs qui peuvent étirer leurs fonds propres obtiennent souvent une dette moins chère et une approbation plus propre.
Le temps est également un facteur critique. L'offre est visible des années à l'avance, et les transactions avancent lentement. Les acheteurs acceptent souvent un prix plein en échange d'un plan : un meilleur modèle d'exploitation, un repositionnement, ou une voie vers un effet de levier positif sur deux à trois ans.
Les hôtels sont une entreprise dans un bien immobilier, et l'expérience d'exploitation est cruciale. La structure du travail est une surprise spécifique pour les acheteurs continentaux. Deux grands syndicats opèrent dans les hôtels d'Hawaï, avec des renégociations tous les trois à quatre ans. Légèrement plus de la moitié des hôtels de l'État ne sont pas syndiqués, les propriétés plus grandes et historiques étant plus susceptibles d'être organisées. Les réponses des investisseurs varient : certains souscrivent des propriétés syndiquées, tandis que d'autres les refusent entièrement. Découvrir la réponse après la clôture est coûteux.
La propriété en bail emphytéotique (leasehold) par rapport à la propriété en pleine propriété (fee simple) est un autre facteur. Une grande partie de Waikiki est située sur des terres louées, ce qui rend les hôtels en pleine propriété en bord de mer presque indisponibles. Les familles qui possèdent les terres les louent plutôt que de les vendre, donc les acheteurs cherchant une propriété en pleine propriété en bord de mer font face à un bassin très restreint.
La structuration autour de l'écart de prix implique souvent de donner le contrôle à l'acheteur avant le titre de propriété. PACIFIC 19 Kona est un exemple clair. Une famille hawaïenne a repris la propriété en janvier 2020, et après la pandémie, le vendeur a exigé un échange 1031, compliquant la transaction. Nine Brains a pris une position de bail emphytéotique avec le droit d'acquérir le terrain à un prix progressif, a dépensé environ 10 millions de dollars pour rénover la propriété, et a conclu l'achat du terrain en juillet 2026 à 23 millions de dollars, six ans après le début du processus. Ce mécanisme a été appliqué à d'autres actifs, permettant aux acheteurs de financer des améliorations qui comblent l'écart, les vendeurs échangeant du temps contre un résultat nettement meilleur - souvent trente pour cent au-dessus d'une vente en l'état.
Le marché est calme mais pas stressé. Les niveaux d'endettement sont conservateurs, donc l'écart de prix a produit un ralentissement plutôt que des ventes forcées. Les propriétaires absorbent des distributions plus faibles plutôt que de faire face à des problèmes d'échéance. Cette combinaison d'offre visible, de bilans disciplinés et d'un écart qui se réduit à mesure que les coûts de la dette évoluent suggère un marché qui attend un catalyseur plutôt qu'une correction.
